Economía miope

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A largo plazo…
Cuando un economista de la escuela neoclásica intentaba refutar sus argumentos al británico John Maynard Keynes, le insistía aquél en que los planteamientos de éste no se cumplían a largo plazo. Parece ser que Keynes le respondió con una frase que ha tenido mucho éxito como chascarrillo: “A largo plazo, todos muertos”, para tumbar al neoclásico. Eso cuenta el anecdotario, desconozco cuanto hay de mito.

El periodista italiano Beda Romano ha publicado un reciente libro en el que entrevista al ex ministro italiano de Finanzas del último gobierno de Romano Prodi, Tommaso Padoa-Schioppa, que titula como “La mirada corta”. Precisamente, Padoa-Schioppa atribuye la crisis actual a una mirada cortoplacista sobre la evolución económica: el resultado inmediato, el beneficio al momento, descartando construir un sistema tanto productivo como de recompensas que fuese sostenible a largo plazo, porque aunque nos muramos al final, entre medias tenemos que vivir. Lo llamativo es que esa mirada corta no venía de los keynesianos, sino de los neoliberales, que impusieron su punto de vista desde los años ochenta.

La forma más manifiesta de cómo se ha generado esta vista corta está en el endeudamiento. El mundo ha vivido unos “nuevos años veinte”, donde el crédito ha fluido como si tuviese un caudal amazónico y donde el gran acreedor tradicional, Estados Unidos, ha pasado ha tener un doble déficit (público y de balanza comercial) que se ha revelado insostenible. A esto hay que sumar que la banca no miraba a quién dar el dinero: daba igual los riesgos, porque de forma inmediata crecía la cartera de créditos y las provisiones por morosidad no eran elevadas, puesto que la bonanza económica maquillaba esos riesgos. De este modo, a corto plazo, se generaban más beneficios y se repartían más dividendos y en paralelo el mercado bursátil vivía una nueva edad de oro.

Receta de Padoa-Schioppa: una supervisión del sistema bancario a un nivel superior al simplemente nacional. De hecho, el ex ministro se muestra muy crítico con la decisión, cuando se fundó el Banco Central Europeo, de que este organismo sólo controlara la política monetaria y supervisara el sistema crediticio, que quedaba en manos nacionales. Sin embargo, su principal argumento está en la necesidad de crear estructuras que domestiquen la globalización, que se ha desarrollado bajo la ley del más fuerte. Tal vez sea un punto de vista para reflexionar para que todos lleguemos al largo plazo…

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Temor a deflación

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Europa ya fabrica dinero

Al final, todo es cuestión de tiempo. El pasado jueves 7 de mayo, el Banco Central Europeo (BCE) no sólo rebajaba los tipos de interés al 1%, una medida considerada histórica, sino que anunciaba una serie de medidas extraordinarias. La más importante (e inquietante, a mi juicio) es la compra de deuda. El BCE anunció que comprará 60.000 millones de euros en cédulas hipotecarias (unos títulos respaldados en créditos para vivienda que emiten los bancos para refinanciarse y disponer de liquidez), lo cual significa una cosa: Jean-Claude Trichet, presidente del banco emisor europeo, ya ha dado la orden de darle velocidad a la imprenta de billetes, o dicho de otro modo, igual hay miedo a la deflación.

La medida está lejos de la compra masiva de deuda que se plantea la Reserva Federal de EEUU (como ya comentamos en un artículo anterior), pero sin duda es sintomática. El BCE se caracteriza por su profundo conservadurismo monetario: Dios libre al consejo de gobierno de tomar medidas precipitadas. Yo diría: Dios libre al BCE de tomar medidas a tiempo.

Posiblemente, cuando los historiadores económicos tengan tiempo de ver los acontecimientos en perspectiva, van a hacer a Trichet y sus directivos algunos reproches serios. Es cierto que los datos de 2007 mostraban un fuerte crecimiento del crédito y que la inflación tendió al alza debido a la presión del petróleo y los alimentos. En ese momento, el BCE tomó la peor decisión posible: subir los tipos de interés al 4,25%. De repente, rompió el mercado crediticio, al ahogar a las familias con las hipotecas.

En agosto de 2007 empezó la Bolsa a desplomarse, los bancos acudían ávidos a las subastas del banco emisor para proveerse y empezaron las subastas especiales. El “credit crunch” había comenzado. Luego fue la vorágine conocida: balances con activos dudosos, yo no me fío de prestarte, no vaya a ser que no me lo devuelvas, el interbancario se colapsa y ¡tachán! contracción del crédito y los datos ya empiezan a hablar de que la crisis financiera llegará a la economía real.

Ahora, poniéndonos bíblicos, llega el llanto y el rechinar de dientes. La velocidad de la rebaja del precio del dinero en la UE ha sido todo menos ágil, al contrario que la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra (este último partía de un nivel del 5,25%). Ahora, las medidas extraordinarias no serán inmediatas, sino a partir de junio. Como si no estuviéramos para unas prisas, vaya.

No obstante, si el BCE, que aplica el catenaccio a la política monetaria, ya opta por estas medidas, ¡cómo debe estar el sistema financiero y la economía real! No hay que ir muy lejos, porque la Comisión Europea prevé un desplome del PIB europeo del 4%, nada menos. No obstante, aún con esta situación, no está claro que vaya a haber nuevas rebajas: ya lo dijo Axel Weber, presidente del Bundesbank alemán y conocido “halcón” en la política monetaria. Recientemente, vino a decir que el 1% era el suelo del precio del dinero. Ya veremos, Herr Weber.

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Crisis sin remedio oriental

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La salvación no vendrá de Asia

Tal vez no llegue la salvación de Asia, pero sí que pueden llegar pautas anticipadas de lo que nos resta por ver. El economista español Pablo Bustelo, especialista en Asia, ha publicado recientemente dos artículos sobre los paralelismos de la crisis japonesa con la crisis actual y el papel que puede tener China en la recuperación económica del mundo. Este último es especialmente interesante, ya que desmonta dos mitos que se han generado sobre China: que la economía china se va a derrumbar este año y que será el motor de la recuperación global gracias a su pronta recuperación.

Desde luego, no cabe duda de que la hora de Asia es sólo cuestión de tiempo, pero todavía no ha llegado plenamente. De momento, un profesor universitario chino afirma que su país será el gran ganador de esta crisis. El hecho de que más de la mitad de la población mundial se concentre en Lejano Oriente es motivo más que suficiente para pensar que cabe la población es un factor importante en las economías. El problema, como dice Bustelo, es que el peso de China en el PIB mundial es todavía pequeño si lo confrontamos con la UE, Estados Unidos y Japón y su mercado de consumo todavía es estrecho. Si el capitalismo tiene uno de sus fundamentos en el consumo, no será China quien lo sostenga.

Hay una cosa que me preocupa en el artículo de Bustelo: no habla de hasta dónde podría llegar china con las inmensas reservas de dólares y con el manejo de la deuda de Estados Unidos. Tal vez no haya querido crear más miedo. En cuanto al artículo sobre Japón, el énfasis se vuelve sobre el sistema bancario. Las medidas de la reunión del G-20 plantean reformas en los sistemas financieros, pero como todas las declaraciones políticas, quedan demasiado difusas. En cualquier caso, se empieza a apostar cada vez más por un periodo largo de estancamiento, consecuencia de los excesos (aquella “exuberancia irracional” de la que hablaba el ex presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, antes venerado y hoy defenestrado) de un periodo dorado de la economía. ¿Será el decenio 1995-2005 el equivalente histórico a los años veinte? Lo que sí parece claro es que Asia no será el motor de la recuperación, aunque a la larga será el gran beneficiado.

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Imagen: stock.xchng

Limpiar en casa, un factor de riqueza

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Limpiar el polvo también aporta riqueza nacional

No hay que dar muchas vueltas a una publicación económica para encontrarse con la madre de todos los datos: el Producto Interior Bruto (PIB). La tradicional forma de calcular la riqueza de los países, elaborada por el economista Simon Kuznets en los años treinta del siglo pasado, toma como referencia las actividades que se pueden medir como corrientes monetarias: consumo e inversión (públicos y privados) e intercambios comerciales con el exterior.

En su momento, Kuznets ya advirtió que no se medían otros componentes, como el trabajo de mantenimiento del hogar o el cuidado de familiares. Sin embargo, aportan riqueza, de una forma que no se puede medir, puesto que son costes que no se generan. Por ejemplo, un amigo me contaba el caso de una conocida, que ganaba un salario de 800 euros al mes en España, justo lo mismo que le costaba la guardería de su hijo. Decidió que dejaba de trabajar, porque se ahorraba el coste de la guardería y disfrutaba de la infancia de su hijo.

Sin embargo, el PIB no sólo no mide estas actividades no monetarias, sino que tampoco es un dato que permita conocer si un país tiene una distribución de la riqueza equitativa o, por el contrario, hay profundas brechas sociales. Son numerosos los estudios que indican que la concentración de la riqueza en una minoría se ha acelerado en el mundo (¿se han preguntado cuántas empresas del Dow Jones podría haber comprado Madoff con los 35.000 millones de dólares que asegura haber desfalcado?). Tal vez en los países emergentes esta realidad sea más visible, si bien está apareciendo, poco a poco, una clase media, mientras que en Europa este fenómeno, que también existe, está más difuminado por los sistemas de protección social.

Pues bien, en un reciente y extenso artículo, el diario económico Financial Times se hacía eco de los trabajos de una comisión encabezada por los premios Nobel de Economía Amartya Sen y Joseph Stiglitz para desarrollar indicadores económicos que no ignoren ese valor de actividades que socialmente están presentes, pero no generan una corriente monetaria. El artículo plantea que el PIB tiene la ventaja de ser una magnitud cuantitativa, pero la desventaja de no ser cualitativa. El problema viene entonces: ¿cómo medir lo cualitativo, por ejemplo, la riqueza que supone tener ciudadanos sanos o de producir menos residuos? Sobre estos asuntos trabaja la sesuda comisión, aunque lo más probable es que lleguen a la conclusión de que harán falta varios parámetros para que nos hagamos una idea exacta de si mayor riqueza de PIB significa también mayor calidad de vida para todos.

Así que, no se olviden, cuando un político en unas elecciones en medio de una crisis garantice el crecimiento económico (la mejora del PIB), pregúntenle quién limpia el polvo en casa. Igual contribuye así más al desarrollo económico que gastando dinero en campañas mediáticas.

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Alemania, una crisis de posguerra

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Alemania, ante su peor crisis tras la II Guerra Mundial

Dicen que las bolsas anticipan los movimientos de la economía real. Desde luego, en Alemania, la anticipación fue clara: el DAX-30 alcanzó a mediados de julio de 2007 su máximo histórico, superando los 8.100 puntos. A partir de entonces, comenzó su descenso hasta los 4.600 puntos actuales. La tormenta financiera de las hipotecas subprime estalló ese verano y empezaron a salir noticias sobre los bancos alemanes: tenían inversiones comprometidas en Estados Unidos.

Todo comenzó con Commerzbank, al que se le ha fusionado con el Dresdner Bank, con fuertes pérdidas en Estados Unidos que podían arrastrar a su entonces propietaria, la aseguradora Allianz; luego el Hypo Real Estate, el principal banco hipotecario, que tuvo que ser rescatado; ahora, el Deutsche Bank, el mayor banco alemán, ha necesitado un apoyo indirecto del Estado a través de la empresa de servicios postales, que ha entrado en su accionariado mediante una ampliación de capital. Mientras tanto, el Gobierno alemán ha creado un fondo de rescate y se plantea una solución a la sueca: crear bancos con activos que no valen nada para sanear las entidades matrices. Es una artimaña contable que sacaría de sus cuentas la depreciación de estos activos.
Al final, el reflejo en la economía real ha sido inevitable. El Gobierno alemán ha puesto en marcha el mayor programa de reactivación económica de su historia para compensar los efectos, pero éstos son serios: el PIB caerá en 2009 un 2,5%, una caída que no se había producido ni en la crisis de los años setenta. La industria, en general, y la automovilística, en particular, están por los suelos, en un país cuya principal fortaleza es el sector secundario.

Las exportaciones caerán un 8% este año, otro dato grave si tenemos en cuenta que una quinta parte del PIB alemán proviene de las ventas al exterior. Un informe del Deutsche Bank pone negro sobre blanco las perspectivas para 2009 del motor europeo: es la peor crisis desde la II Guerra Mundial, aunque cree que la luz al final del túnel se verá en el segundo semestre. Un aspecto interesante es que descarta la deflación a medias, ya que podría producirse este verano como consecuencia de la caída de los precios del petróleo, para acabar el año con una inflación del 0,5%. No es de extrañar que el índice de confianza empresarial del Ifo esté en sus mínimos de los últimos 15 años.

¿Podría ser peor? Sí, el ministro de Economía acaba de dimitir y Alemania se enfrenta a elecciones generales en septiembre, con la parálisis que genera en la economía por la incertidumbre ante el nuevo Ejecutivo que pueda salir.

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¿Dónde está el dinero?

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Desempolvando los manuales de economía

Una de las primeras lecciones de economía que se aprenden en la Universidad es la ecuación monetarista. Se resumía en M x V = P x Q

Esta ecuación pone en relación la producción (Q), los precios (P) y la oferta monetaria (M) -el dinero que hay en el mercado- a través de la denominada velocidad de circulación del dinero (V). Este último factor era constante para los monetaristas y explicaba los incrementos de precios cuando se relajaba la política monetaria y fiscal: más dinero en circulación significaba más inflación.

Sin embargo, la situación actual parece desmentir esta ecuación y acercarla más a los planteamientos keynesianos, que defendían el carácter variable de la V. Los últimos datos de la economía de la Unión Europea indican que la inflación baja a buen ritmo y la economía está en recesión. Además, los datos del Banco Central Europeo señalan que la expansión monetaria (el denominado agregado M3) se está frenando, aunque los Gobiernos europeos han inyectado bastante dinero en el sistema financiero. Por lo tanto, debería haber más oferta monetaria.

Posiblemente, la solución está en la V. La ecuación sólo puede cuadrar si la velocidad del dinero está en mínimos. Entonces, ¿dónde está el dinero? La respuesta estaría en el multiplicador de la base monetaria. Es decir, el dinero que se inyecta en el sistema no se multiplica a través del crédito. El grifo está cerrado. El sistema financiero está acumulando fondos para cubrirse de impagos. Aquí está el pozo destructor del dinero: en los impagos y en la pérdida de valor de los activos, llámense acciones depreciadas o viviendas en venta durante varios meses sin comprador.

Quizá sea esta una forma gráfica de ver el proceso de destrucción creativa de Schumpeter. De momento, parece que sólo hay destrucción. No obstante, desempolvar los manuales de economía viene bien para recordar las cosas más elementales frente a las explicaciones más enjundiosas.

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Dólares, no gracias

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¿Qué pasaría si Estados Unidos dejara de pagar la deuda o devaluara?

Puede ser una pregunta que nadie se la quiera plantear, pero que me asalta desde que la Reserva Federal de EEUU anunció a finales de noviembre pasado que inyectaría 800.000 millones de dólares mediante la fabricación de billetes. Es una medida que muestra la desesperación, primero, ante unos mercados financieros que no acaban de funcionar para lo que se concibieron (prestar dinero), y segundo, para reactivar la demanda, como Keynes en sus mejores tiempos.

Según el último informe del Departamento del Tesoro, la deuda pública de EEUU ascendió a 10,6 billones de dólares a 31 de diciembre de 2008. De esa cifra, 3 billones son propiedad de extranjeros. El 40% de ellos lo tiene China y Japón, según la misma fuente, aunque los datos son de octubre. Ahora vamos a la deuda externa: la cifra asciende a 13 billones de dólares, de la que 10 billones está denominada en dólares. El 40% de esta última cantidad es a corto plazo.

De momento, el dólar se mantiene débil por la recesión, aunque su caída se ve amortiguada porque el resto del mundo también está en crisis. La emisión de moneda y la bajada de los tipos de interés hasta la trampa de liquidez son devaluaciones encubiertas. En un diario electrónico, un analista apunta a los riesgos de la inversión en deuda durante este año. Invertir en deuda estadounidense puede ser peligroso, no sólo porque el riesgo de impago, vistas las cifras, pueda cobrar fuerza, sino también porque la deuda comprada puede valer poco si, de repente, las autoridades deciden una devaluación competitiva frente al euro, la libra y el yen.

El nuevo presidente, Obama, propone inyectar otros 800.000 millones de dólares. ¿Tanto da de sí la máquina de fabricar dinero de una economía en recesión? ¿Hasta qué punto va a poder financiar el resto del mundo la deuda de EEUU con las dificultades que existen en los mercados financieros? China y Japón lo hacen con su superávit comercial, que les permite comprar títulos estadounidenses, pero ¿será igual de factible la colocación de deuda en las circunstancias actuales? Los alemanes, recientemente, han tenido problemas para colocar la suya.

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